A MOL február közepén jelentette be, hogy általa kiválasztott iparági szereplőket hívott meg a gázüzletág értékének felmérésére. A MOL hangsúlyozza, hogy nincs eladási kényszerben, csak megfelelő ár mellett adja el az üzletágat. Mindazonáltal a számok azt mutatják, hogy nincs igazi alternatívája az eladásnak és ezt támasztja alá a gázüzletág számára prognosztizálható cash flow kedvezőtlen időbeli
megoszlása.
Értékelésünk alapján a gázüzletágból felszabaduló tőke újra befektetése magasabb megtérülésű területeken éves szinten 18-19 mrd Ft többlet profitot hozhat, mely egy konzervatív 8-as P/E-vel kalkulálva 1,458 Ft-tal növeli a részvény értékét (feltételezve, hogy az újra befektetést valószínűnek tartják a befektetők).
Az alábbiakban egy részletes számítást is ismertetünk, mely 282 mrd Ft-ban határozza meg a gázüzletág értékét.
Kiinduló pont
A MOL a tavaly ősszel elfogadott új árszabályozást követően megvizsgálja a gázüzletág értékesítési lehetőségét. Az igazgatóság hangsúlyozza, hogy csupán a potenciális vevők "teszteléséről" van szó, nincs eladási kényszer.
Ezzel szemben, ha egy pillantást vetünk a 2002 őszén meghirdetett stratégiában szereplő megtérülési elvárásokra üzletági bontásban és figyelembe vesszük a nemzetközi terjeszkedés területén megfogalmazott ambíciókat, akkor arra a következtetésre jutunk, hogy az eladásról gyakorlatilag már megszületett a döntést és csupán kommunikációs, tárgyalási pozíciókat javító okok miatt nem hozza nyilvánosságra az eladási döntést a MOL.
A fenti grafikonból látható, hogy a négy üzletág közül egyedül a gázdivízióban marad el a megcélzott tőkemegtérülés (ROACE) a csoportátlagtól.
Önmagában a megtérülési különbség már elegendő indok lenne az értékesítésre, azonban ezt még nyomatékosabbá teszi a 2010-ig kalkulálható cash flow kedvezőtlen időbeli megoszlása a jelentős beruházási kényszer miatt.
Mennyit ér a gázüzletág?
Az üzletág értékének meghatározásakor az alábbi feltételrendszerből kell kiindulni:
1., az új árszabályozásban meghatározott feltételek:
a., Tárolási tevékenység elismert eszköz arányos megtérülése: 10% (elismert eszközérték: 110 mrd Ft)
b., Szállítási tevékenység elismert eszköz arányos megtérülése: 8.5% (elismert eszközérték:177 mrd Ft)
c., Kereskedelem importárhoz kötött árazás. Liberalizált terület: a fogyasztás 40%-a piaci alapú tárgyalások eredményeként megszülető ár. Nem liberalizált kereskedelem: fogyasztás 60%-a hatósági ármegállapítás az import ár elismerése alapján
2., beruházási program:
a., harmadik import betáplálási pont kialakítása: 20-50 mrd Ft (2005-2006)
b., 1 mrd m3 új mobil tárolói kapacitás kialakítása: 60-80 mrd Ft (2005-2006)
c., kompresszorok nitrogén oxid kibocsátásának csökkentése 15 mrd Ft (2007)
d., ellátórendszer kapacitásainak szintentartása: 150-200 mrd Ft (2008-2010)
e., új tranzit és forrás diverzifikálás megvalósítása: 60-80 mrd Ft (2008-2010)
(Az elismert eszközérték a Magyar Energiahivatal által jóváhagyott beruházásokkal növekszik és az amortizációval csökken.)
Fentiek alapján a szállítás és tárolás tevékenységek profitja az eszközarányos megtérülés alapján jól kalkulálható. Az eszközök leírásánál 20 éves lineáris értékcsökkenést feltételeztünk.
A kereskedelmi tevékenység profitabilitása nehezen becsülhető, a számítások legkisebb biztonsággal meghatározható pontja. Általános feltételezés, hogy a liberalizált piacon a tárolás és szállítási tevékenységhez képest a kereskedelem marginális profitot fog termelni.
A számítás eredménye (a fent jelölt beruházási tartományoknál minden esetben középértékkel kalkuláltunk és egyenletes időbeli megoszlást feltételeztünk):
A fenti számítás annyiban torzít, hogy nem vettük figyelembe a működő tőke változás cash flow hatását és teljes időtávon 100% adókedvezményt feltételeztünk (mely jelenleg adott).
LAKÁST, HÁZAT VENNÉL, DE NINCS ELÉG PÉNZED? VAN OLCSÓ MEGOLDÁS!
A Pénzcentrum lakáshitel-kalkulátora szerint ma 19 899 074 forintot 20 éves futamidőre már 6,42 százalékos THM-el, havi 145 468 forintos törlesztővel fel lehet venni az UniCredit Banknál. De nem sokkal marad el ettől a többi hazai nagybank ajánlata sem: a CIB Banknál 6,93% a THM, míg a MagNet Banknál 6,87%; az Erste Banknál 6,89%, a Raiffeisen Banknál 7,00%, a K&H Banknál pedig 7,28%. Érdemes még megnézni magyar hitelintézetetek további konstrukcióit is, és egyedi kalkulációt végezni, saját preferenciáink alapján különböző hitelösszegekre és futamidőkre. Ehhez keresd fel a Pénzcentrum kalkulátorát. (x)
A kalkuláció igen erősen érzékeny a 2010 után feltételezett növekedési ütemre, melynek forrása a fogyasztás növekedése, a belső hatékonyságnövelés (és az esetleges szinergiahatások a vevőnél).
(Feltételezzük, hogy a 2010-ig tartó intenzív beruházási programot követően az amortizáció finanszírozza a további beruházási igényeket.)
Komoly problémát jelenthet a MOL számára a gázdivízió által termelt cash flow időbeli megoszlása. Az elmúlt évek állami árszabályozása által okozott károk következtében késleltetett beruházási programból adódóan 2005-től intenzív beruházásokat kell a MOL-nak eszközölnie. Ebből adódóan a 2005 és 2010 közötti periódusban a MOL számára termelt cash flow összességében negatív, igaz csak minimális mértékben. A gázüzletág diszkontált cash flow alapon meghatározott értékének 86%-a a beruházási periódus utáni időszakban keletkezik. Feltételezhetően nem kell részletekbe menően magyarázni, hogy bár a diszkontált cash flow számítás nem veszi figyelembe a cash flow időbeli megoszlását, mindazonáltal a társaság számára ez koránt sem közömbös, különösen egy erős növekedéssel jellemzett időszakban (azaz nem egyenértékű egy jelenértéken éves szinten egyenletesen 20 mrd Ft casht termelő alternatíva egy 8 év múlva ugyanezen jelenértéket kummuláltan hozó alternatívával).
A MOL menedzsmentje korábban úgy fogalmazott, hogy "amennyiben az értékesítés megvalósul, úgy a tranzakció feltehetően 2004 végéig lezárható". Mindez igen szerencsés lenne, hiszen pont az intenzív beruházási periódus kezdetén, a 2004-es jelentősebb profit realizálása után történne meg a tranzakció.
További számításainknál a fentiekben meghatározott 282 mrd Ft-os üzletági értékből indulunk ki. Figyelembe véve, hogy a MOL a tárolást végző leánycég részvényeinek 25%-át köteles megtartani, összességében 247 mrd Ft realizálható bevétellel kalkulálunk. Ezen 247 mrd Ft-ra kell vetíteni az újra befektetés során elérhető magasabb megtérülést (ROACE). Konzervatív közelítésben is a gázüzletág értékesítését követően a csoport szintű megtérülési cél 20%-ra emelkedik 17%-ról. A gázüzletben várhatóan termelődő 12%-os megtérülés és a 20% különbsége adja a 8%-os többlet hozamot a részvényesek számára. 8% a 247 mrd Ft-ra vetítve 19.7 mrd Ft, melynek részvényenkénti értékét egy konzervatív 8-as P/E-vel felszorozva 1,458 Ft-ot kapunk.
Mindez azt jelenti, ha a részvényesek feltételezik, hogy a menedzsment a gázüzletág értékesítéséből származó bevételt a stratégiában meghatározott átlagos megtérülés mellett tudja befektetni, akkor a tranzakció többlet értéke részvényenként 1,458 Ft. Ezen érték azonban feltehetően nem egyszerre, a gázüzletág értékesítésének bejelentésekor épül be az árfolyamba, hanem fokozatosan, a MOL számára megfelelő megtérülést hozó akvizíciós célpont látómezőbe kerülésével, illetve befektetési lehetőség azonosításával.
Fentiek tükrében indokoltnak látjuk a gázüzletág értékesítését. Még akkor is, ha nem csekély kockázatként kell figyelembe venni a MOL menedzsment bizonyított képességei mellett is az újra befektetést, illetve a jelenlegi három éves stratégiában szereplő megtérülési célok hosszú távú fenntarthatóságát.

"Gyakori tévhit, hogy fenntarthatóan élni drága. (...) Pedig a fenntarthatóság sokkal gazdaságosabb" - Hegedűs Kristóf.
Egy fiatal közgazdász házaspár miért dönt úgy, hogy a budapesti életet hátrahagyva a Mátrába költözik, és megment egy 3,2 hektáros, kivágásra ítélt gyümölcsöskertet?
A környezettudatos, fenntartható életmód kialakítása mindannyiunk közös érdeke.
Anita a kislányának keresett használt télikabátot az online piacon, de a hatalmas kínálat ellenére sem találta meg, amit keresett. Így született meg a Ruhacsúszda ötlete.
-
Berobbant a grillszezon: mutatjuk, mik lesznek az idei újdonságok
Egzotikus ízek is megjelentek a PENNY kínálatában.


